Đánh giá hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau mua bán sáp nhập tại Việt Nam 2005- 2016

49 © Học viện Ngân hàng ISSN 1859 - 011X Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 192- Tháng 5. 2018 Đánh giá hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau mua bán sáp nhập tại Việt Nam 2005- 2016 QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP Lương Minh Hà Nguyễn Minh Chi Ngô Trần Vân Khanh Ngày nhận: 19/03/2018 Ngày nhận bản sửa: 02/04/2018 Ngày duyệt đăng: 23/04/2018 Mặc dù là hoạt động khá mới tại thị trường Việt Nam nhưng M&A (mua bán sáp nhập doanh nghiệp) đã thu hút được một lượng lớn các nhà nghiên cứu quan tâm. Các tác giả tập trung phác thảo những nét cơ bản và đặc trưng nhất của các thương vụ M&A trong vòng 20 năm trở lại đây, xoay quanh số lượng, giá trị và một số khía cạnh khác như vấn đề đổi mới sáng tạo hay vai trò của các nhà tạo lập chính sách. Tuy nhiên, khoảng trống nghiên cứu vẫn còn dư địa tương đối lớn và việc đánh giá hiệu quả của các thương vụ M&A đang nằm trong số cần được khai phá. Tính đến tháng 3/2018, nhóm nghiên cứu chưa tìm thấy công trình nào thực sự dành trọng tâm đánh giá hiệu quả các thương vụ M&A tại Việt Nam trên diện rộng. Thực tế này có thể được lý giải do đặc thù của việc đánh giá một hoạt động kinh doanh không thể tiến hành trong ngắn hạn. Cụ thể, đối với các thương vụ mua bán sáp nhập, để mang tính tổng quát và đại diện, thì số lượng thương vụ phải đủ lớn. Hơn thế nữa, các thương vụ phải hoàn tất với thời gian đủ dài để kết luận trở nên xác đáng hơn. Trong bài viết, tác giả lựa chọn các thương vụ diễn ra từ 2003 đến 2018, với thời gian đánh giá ít nhất là trên một năm cho mỗi thương vụ. Kết quả nghiên cứu cho thấy, nếu tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng trong thương vụ là dưới 35%, khả năng thành công của thương vụ đó thấp hơn nhiều so với trường hợp nếu sở hữu một lượng cổ phần đủ để đạt quyền phủ quyết trong doanh nghiệp bên bán. Thêm vào đó, các thương vụ sáp nhập có khả năng thành công cao hơn các thương vụ mua lại và nếu bên mua là công ty nội địa thì tỷ lệ thành công cao hơn bên mua là công ty ngoài Việt Nam. Từ khóa: M&A; mua bán- sáp nhập doanh nghiệp; hiệu quả sau M&A QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 50 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 192- Tháng 5. 2018 1. Tổng quan nghiên cứu về M&A tại Việt Nam &A (merger and acquisition) được hiểu một cách tổng quát là các hoạt động tái cấu trúc doanh nghiệp có sự tham gia của ít nhất hai công ty; kết quả là tạo nên những thay đổi đáng kể về mặt quản trị, vận hành kinh doanh của các bên tham gia. Nếu theo hệ quả pháp lý, có thể chia M&A bao gồm các thương vụ mua lại, sáp nhập và hợp nhất. Còn nếu căn cứ vào phạm vi lãnh thổ, M&A gồm M&A nội địa và M&A xuyên quốc gia. Ngoài ra, phân loại M&A còn có thể dựa vào loại tài sản chuyển nhượng (M&A tài sản/M&A nguồn vốn). Động cơ của M&A khá đa dạng nhưng tựu chung, giá trị cộng hưởng luôn là đích đến của hầu hết các thương vụ. Trong lĩnh vực còn khá mới như M&A tại Việt Nam, các nghiên cứu chuyên sâu mới chỉ xuất hiện trong vòng 10 năm trở lại đây. Nghiên cứu của Vương Quân Hoàng, Nguyễn Thị Châu Hà, Trần Trí Dũng (2009) được coi là bước đi khai phá đầu tiên. Trong bài viết, các tác giả tập trung rà soát hơn 252 thương vụ M&A diễn ra giữa khoảng thời gian 1990- 2009 chia theo bên mua, bên bán, giá trị thương vụ, tỷ lệ cổ phần nắm giữ, ngành nghề. Theo đó, bức tranh sơ bộ về tình hình M&A tại một nền kinh tế mới nổi trước khủng hoảng tài chính 2008 đã được phác họa với những nét đặc trưng nhất, nổi bật nhất. Các tác giả chỉ ra rằng, đa phần các thương vụ M&A tại Việt Nam trong giai đoạn này mang tính chất thân thiện, với giá trị dưới 5 triệu USD là chủ yếu. Trong công trình này, các tác giả cũng đã chỉ ra những kết quả thành công- thất bại của các thương vụ M&A dựa trên kết quả chào mua, thương lượng giữa các bên. Một tỷ lệ rất cao các thương vụ đàm phán thành công, trong đó nếu bên mua là người nước ngoài thì tỷ lệ thành công là cao nhất, trong khi khả năng thất bại sẽ cao hơn nếu thương vụ có bên mua là người Việt Nam mua công ty nước ngoài. Năm 2006 cũng là năm ghi nhận có nhiều thương vụ M&A diễn ra thành công nhất trong giai đoạn kể trên. Năm 2013, Vương Quân Hoàng, N. Napier và D.E. Samson có công trình nghiên cứu một khía cạnh khá đặc sắc trong M&A, đó chính là yếu tố đổi mới sáng tạo. Các tác giả tìm thấy các dấu hiệu khá rõ rệt về việc các bên tham gia M&A để theo đuổi thương hiệu và tài sản trong khi yếu tố đổi mới sáng tạo (innovation) lại khá hạn chế, mặc dù sáng tạo cũng là một thành tố quan trọng để bên mua- bán tham gia một thương vụ M&A. Dù chưa thực sự bao quát hiệu quả hoạt động sau M&A tại Việt Nam, những công trình trên đã đặt những nền móng đầu tiên cho nghiên cứu thực nghiệm về M&A doanh nghiệp giai đoạn 1990- 2009. Ở một giác độ nghiên cứu khác, công trình của Tran Lan Thu (2014) nghiên cứu tổng quan về đặc trưng hoạt động M&A tại Việt Nam và tìm kiếm câu trả lời cho động cơ và nguyên nhân các công ty thực hiện M&A cũng như việc bán của công ty mục tiêu có đem lại giá trị cho cổ đông của nó trong giai đoạn 2010- Quí 1/2013. Với việc sử dụng nghiên cứu sự kiện trên mẫu là các công ty niêm yết trên HNX và HSX, tác giả có cơ sở để xem xét tác động của thương vụ tới giá cổ phiếu công ty. Cụ thể, nếu có thông tin M&A xuất hiện, nó sẽ có tác động tích cực lên giá cổ phiếu của công ty mục tiêu trong ngắn hạn. Tuy vậy, do hạn chế về dữ liệu nên tác giả chưa tìm ra được con số cụ thể cho lợi ích mà cổ đông bên bán nhận được qua việc giá cổ phiếu tăng khi có sự kiện M&A xảy ra. Tìm kiếm các yếu tố ảnh hưởng lên hiệu quả hoạt động M&A cũng là một hướng nghiên cứu đã được khai thác xuyên suốt thời gian qua. Trong đó, Viet P.Q (2015) là một công trình định danh những đặc trưng nổi bật của M&A tại Việt Nam. Với phương pháp tổng hợp số liệu và phân tích truyền thống, tác giả chỉ ra những yếu điểm cơ bản của thị trường M&A Việt Nam bao gồm luật pháp và vấn đề minh bạch thông tin. Từ đó, nghiên cứu đã gợi ý một số giải pháp phù hợp nhằm phát triển hoạt động này, bao gồm cải thiện luật pháp, thương hiệu doanh nghiệp, chiến lược M&A, quản trị công ty hậu M&A Trong khi đó, nhóm tác giả Hosseini, J. C., Thu, N. K., & Trang, N. T. T. (2017) lại chú trọng phân tích nhóm các thương vụ M&A có đối tác nước ngoài (inbound M&A) là bên QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 51Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 192- Tháng 5. 2018 mua giai đoạn 2008- 2015. Các thống kê chỉ ra những xu hướng đầu tư chủ yếu của nhà đầu tư nước ngoài vào các công ty Việt Nam, trong đó nhấn mạnh lĩnh vực bất động sản và tài chính ngân hàng với tư cách là những ngành nghề hấp dẫn trong điều kiện nền kinh tế đang hồi phục sau khủng hoảng 2008. Yếu tố chính sách cởi mở làm cho thị trường trở nên hấp dẫn hơn với nhà đầu tư nước ngoài trong khi những chậm trễ trong quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước lại kìm hãm đà tăng trưởng của dòng vốn M&A vào Việt Nam. Nhìn chung, các nghiên cứu về M&A giai đoạn từ những năm 2000 trở lại đây khá bao quát, đem lại những nhận thức tổng quan và giá trị của thị trường M&A tại Việt Nam thời gian qua, nhất là về giá trị và số lượng thương vụ, các đặc tính theo từng làn sóng, từng thời kỳ. Tuy nhiên, việc đánh giá một cách khái quát hiệu quả hoạt động này tại Việt Nam còn chưa có các công trình dày công nghiên cứu. Việc đề cập tới hầu như chỉ qua các bài báo, các bản tin về từng thương vụ đơn lẻ. Từ đó, bức tranh về M&A tại Việt Nam chưa thể đầy đủ. Chính vì vậy, nhóm tác giả hy vọng rằng những kết quả trong bài viết sẽ đem lại giá trị nhận thức nhất định về khoảng trống nghiên cứu này. Phần 2 của bài viết là mô tả về số liệu và các kết quả thu được, kết luận và những điểm hạn chế nghiên cứu được trình bày trong phần 3. 2. Đánh giá hiệu quả các thương vụ M&A tại Việt Nam 2005- 2016 2.1. Phương pháp nghiên cứu Nhóm nghiên cứu thống kê theo từng thương vụ có dữ liệu công bố trong giai đoạn 2003- 2018. Đây là giai đoạn M&A bắt đầu được chú ý như là một trong các phương pháp gia tăng quy mô và hiệu quả kinh doanh cho doanh nghiệp tại Việt Nam, cùng với sự ra đời của hàng loạt các văn bản Luật và dưới Luật nhằm mở rộng cơ hội cho nhà đầu tư, nhất là nhà đầu tư nước ngoài. Việc ban hành các văn bản như Luật Doanh nghiệp (2005), Luật Cạnh tranh (2004), Luật Đầu tư chứng khoán (2006) đã mở rộng cánh cửa cho các doanh nghiệp phát triển, bao gồm doanh nghiệp Việt Nam và doanh nghiệp ngoại, từ đó làn sóng M&A tại Việt Nam phát triển mạnh mẽ hơn. Trong bài viết này, nhóm sử dụng các phân tích mô tả số liệu thông thường và phương pháp so sánh sai khác tỷ lệ thông qua kiểm định Fisher (Fisher exact test). Kiểm định Fisher (Fisher exact test) xem xét bảng tần suất 2x2 trong đó thể hiện sự khác biệt giữa hai nhóm tỷ lệ/kết quả (outcome). Giả thiết H 0 cho rằng không có sự khác biệt trong hai nhóm kết quả. Nếu kết quả kiểm định đạt với p-value nhỏ cùng với khoảng tin cậy hẹp thì có căn cứ để bác bỏ H 0 . Tức là, sự khác biệt giữa hai nhóm kết quả trong Bảng 2x2 đã kiểm định là có ý nghĩa về mặt thống kê. Mức ý nghĩa thông dụng là 5% (p-value< 0,05) và 10% (p-value< 0,1). Kiểm định này được cho là có cùng tính chất với kiểm định Khi bình phương (Chi-squared test) về sự khác biệt giữa hai nhóm tỷ lệ nhưng cho kết quả chính xác hơn. Mặt khác, kiểm định Fisher cũng phù hợp với các bảng tần suất trong đó có ít nhất một giá trị nhỏ hơn 5. Với sự ra đời của hàng loạt phần mềm kinh tế lượng, dễ dàng thực hiện kiểm định Fisher thông qua SPSS, STATA, EVIEWS Trong bài viết, các tác giả dùng phần mềm miễn phí R. 2.2. Dữ liệu Để đánh giá một thương vụ tác động tích cực, tiêu cực hay không rõ ràng lên hoạt động kinh doanh sau M&A là việc không hề dễ dàng, nhất là trong dài hạn. Để có các thương vụ trong bảng số liệu sử dụng của bài viết, các tác giả thu thập tin tức được công bố công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng như báo cáo tài chính, các trang báo điện tử. Các thương vụ được đánh giá là có dấu hiệu “tích cực” (positive) nếu như đáp ứng được các tiêu chí nhất định về hoạt động kinh doanh (doanh thu/lợi nhuận được cải thiện: tăng doanh thu, lợi nhuận trong các năm quan sát), chênh lệch dương giữa giá bán- giá mua và việc thoái vốn, thời gian nắm giữ cổ phần đem lại khoản lãi lớn và các thông tin liên quan khác. Ngược lại, một thương vụ sẽ được đánh giá là có hiệu quả không tốt (“tiêu cực”- negative) nếu giá QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 52 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 192- Tháng 5. 2018 chuyển nhượng lại phần đã mua nhỏ hơn giá mua ban đầu (ví dụ: HSBC- Bảo Việt), chỉ hợp tác trong vòng vài năm sau đó nhanh chóng thoái vốn (như Mobifone- AVG) hoặc công ty kinh doanh kém hiệu quả (các chỉ tiêu lợi nhuận, thị phần giảm) như Petro Vietnam- Oceanbank Phần còn lại được xếp vào nhóm “không rõ ràng” (mix) (như Masan- Vissan, Kinh Đô- Eximbank). Mặc dù việc đánh giá từng thương vụ tương đối chủ quan nhưng khi số lượng thương vụ càng lớn, tính khách quan sẽ được cải thiện. Ngoài ra, một trong những tiêu chí để lựa chọn thương vụ đánh giá là thông tin phải có thể tiếp cận được trong một khoảng thời gian đủ dài (trên 1 năm); điều này hạn chế đáng kể lượng số liệu thu thập mặc dù số thương vụ M&A tại Việt Nam hàng năm lên tới vài trăm. Với cách làm đó, nhóm tác giả thu thập được 82 thương vụ có thể đưa vào phân tích trong bài viết này. Hình 1 mô tả sơ bộ về số lượng thương vụ phân bố theo năm (1a), phân bổ theo năm các thương vụ theo tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng (1b), phân bố các thương vụ theo tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng (1c) và phân bổ tỷ trọng bên mua- bán theo loại hình doanh nghiệp (1d) bao gồm: công ty nước ngoài (foreign), công ty niêm yết (listed), công ty nhà nước (SOE) và các loại hình khác (other). Hình 1(d) cho thấy, đối tượng (Target) của M&A trong mẫu chủ yếu là công ty niêm yết, chiếm 54%, còn lại là công ty nước ngoài (8%), công ty nhà nước (SOE-11%) và các loại hình khác (27%). Các công ty bên mua (Acquirer) chủ yếu là nước ngoài (54%), công ty niêm yết (37%) và còn lại là các loại hình khác. Thống kê trong nghiên cứu của Vương Quân Hoàng và các cộng sự (2009) cũng cho kết quả tương tự, chủ yếu bên mua của 252 thương vụ M&A giai đoạn 1990- 2009 là các đối tác nước ngoài. 2.3. Kết quả Hình 1 (a). Số lượng thương vụ thống kê theo năm giai đoạn 2003- 2018 Hình 1 (b). Tỷ lệ % cổ phần M&A được chuyển nhượng theo các thương vụ 2003-2018 Hình 1(c). Số lượng thương vụ theo tỷ lệ cổ phần nắm giữ giữa các bên Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 53Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 192- Tháng 5. 2018 Trong số 82 thương vụ thu thập được của giai đoạn 2003- 2018, có 42 thương vụ có dấu hiệu tích cực trong kết quả kinh doanh và hoạt động của các công ty tham gia; 28 thương vụ có các kết quả tiêu cực và số còn lại (12) thể hiện không rõ ràng. Hiệu quả của các thương vụ M&A tại Việt Nam qua số liệu thống kê được trong giai đoạn này ở mức khá khiêm tốn 51%; con số này có thể xem là tương ứng với tỷ lệ thành công của M&A bình quân trên thế giới- khoảng 50% (Koi-Akrofi, G. Y., 2016) nói chung. Trước đó, đại diện Vina Capital tại Việt Nam cũng nhận định tỷ lệ thất bại trong các thương vụ sáp nhập còn tương đối cao, khoảng 50%. Nguyên nhân là do “không tìm được tiếng nói chung trong định giá doanh nghiệp, trong việc nắm quyền điều hành, sắp xếp lại nhân sự” (Nguyệt Thương, 2010). ○ Theo loại hình thương vụ Trong số 82 thương vụ M&A, có 75 thương vụ mua lại (acquisition) và 7 thương vụ sáp nhập (merger). Số lượng thương vụ sáp nhập ít hơn thương vụ mua lại có thể phản ánh một thực tế là các thương vụ mua lại thường chứa đựng các điều khoản thương lượng không phức tạp bằng các thương vụ sáp nhập, hơn nữa quy định về M&A ở Việt Nam hiện nay chưa thực sự rộng cửa để tiến hành M&A theo phương thức sáp nhập mà bên mua là đối tác nước ngoài- đối tượng có khả năng tham gia M&A với nguồn lực tài chính mạnh mẽ. Kết quả tính toán ở Bảng 2 cho thấy, trong các thương vụ sáp nhập, tỷ lệ có dấu hiệu tích cực là khoảng 86% trong khi ở các loại hình mua lại, tỷ lệ này tương ứng là 48%. Mặc dù kỳ vọng của các cổ đông khi thực hiện M&A luôn là tìm kiếm giá trị cộng hưởng, hay giá trị tích hợp lớn hơn so với các doanh nghiệp riêng rẽ, nhưng thực tế khả năng không đạt được kỳ vọng lại rất cao. Để kết luận sự sai khác tỷ lệ này có ý nghĩa thống kê hay không, nhóm sử dụng kiểm định Fisher. Ở mức ý nghĩa 10%, khoảng tin cậy 95% (0,719; 306,011) và Odds ratio = 6,37; có cơ sở thống kê để nhận định rằng trong giai đoạn này, các thương vụ sáp nhập có tỷ lệ thành công cao hơn các thương vụ mua lại. ○ Theo đối tượng thực hiện thương vụ (nội địa/ nước ngoài) Hình 1(d). Tỷ trọng bên mua- bên bán trong các thương vụ M&A giai đoạn 2003- 2018 Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp Bảng 1. Thống kê hiệu quả hoạt động M&A đối với doanh nghiệp giai đoạn 2003- 2018 Kết quả đánh giá Không rõ ràng (mix) Tiêu cực (negative) Tích cực (positive) Tổng số Số thương vụ 12 28 42 82 Tỷ lệ 15% 34% 51% 100% Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp Bảng 2. Hiệu quả hoạt động M&A 2003- 2018 phân theo phương thức thực hiện thương vụ Số lượng thương vụ Tỷ lệ (%) Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Mua lại 39 36 52% 48% Sáp nhập 1 6 14% 86% Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 54 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 192- Tháng 5. 2018 Việc chia các công ty bên mua/bán thành công ty nội địa (domestic) và công ty nước ngoài (foreign) không làm mất tính tổng quát và sai lệch bản chất của thương vụ khi đánh giá. Công ty bên mua (acquirer): Ở Bảng 3, tỷ lệ thành công của thương vụ có bên mua nước ngoài là 40% trong khi ở các thương vụ có bên mua nội địa cao hơn (64%). Kiểm định Fisher ủng hộ sự sai khác này, nghĩa là có cơ sở để khẳng định nếu bên mua là các công ty nội địa thì khả năng thành công thương vụ cao hơn so với bên mua là đối tác nước ngoài, với mức ý nghĩa 5% (p-value=0,029; khoảng tin cậy 95% (1,021; 7,378) và Odds ratio = 2,69. Yếu tố văn hóa và các quy định của Chính phủ có thể là những nguyên nhân chính giúp lý giải thực trạng không mấy thành công của các công ty nước ngoài khi tham gia vào thị trường Việt Nam qua con đường M&A. Trong đó, sự khác biệt về văn hóa làm ảnh hưởng đến hiệu quả vận hành sau M&A, còn những quy định về chính sách (đặc biệt là giới hạn về tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại các tổ chức tín dụng Việt Nam) lại khiến cho việc tham gia điều hành của bên mua trong công ty mục tiêu bị hạn chế, dẫn tới việc đạt các mục tiêu trước M&A không được như kỳ vọng. Thực tế này cũng ủng hộ kết quả đánh giá dựa trên tỷ lệ sở hữu mô tả ở phần sau. Nếu chia hiệu quả theo phía bên bán (công ty mục tiêu-target firms): Theo Bảng 4, tỷ lệ thương vụ phát triển theo chiều hướng tốt của bên bán là công ty nước ngoài cao hơn các thương vụ có bên bán là công ty nội địa. Cụ thể, 78% thương vụ bên bán là nước ngoài thành công trong giai đoạn 2003- 2018 trong khi chỉ có 48% thương vụ bên bán nội địa đem lại các kết quả tích cực trong khoảng thời gian này. Các thương vụ bên bán là công ty nước ngoài mặc dù diễn ra với số lượng ít vì thực sự tiềm năng các công ty Việt Nam còn hạn chế (vốn, kinh nghiệm, khả năng tiếp cận thị trường nước ngoài), các thương vụ được liệt kê đều là những thương vụ điển hình. Trong số đó, có thể kể đến các tên tuổi như BIDV- PIBBank (Campuchia), Vinamilk- Diary Driftwood, FPT Telecom- RWE IT Slovakia Kiểm định Fisher cho p-value=0,156, 95% CI = (0,025;1,530) và Odds ratio = 0,267. Mặc dù khoảng tin cậy 95% tương đối hẹp nhưng vì p-value lớn (0,156) chưa có cơ sở thống kê khẳng định sự khác biệt trên là có ý nghĩa. Nói cách khác, chưa thể kết luận bên mua mục tiêu là công ty nước ngoài hay nội địa sẽ giúp cho thương vụ M&A tại Việt Nam thành công hơn. ○ Theo tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng Tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng có ý nghĩa rất lớn Bảng 4. Hiệu quả M&A theo công ty mục tiêu giai đoạn 2003- 2018 Công ty bên bán Số lượng thương vụ Tỷ lệ (%) Tích cực Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Không rõ ràng hoặc tiêu cực Nước ngoài 7 2 78% 22% Nội địa 35 38 48% 52% Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp Bảng 3. Hiệu quả M&A theo nhóm công ty bên mua nội địa- nước ngoài giai đoạn 2003- 2018 Số lượng thương vụ Tỷ lệ (%) Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Nước ngoài 26 17 60% 40% Nội địa 14 25 36% 64% Nguồn: Nhóm Tác giả tổng hợp Bảng 5. Hiệu quả thương vụ M&A theo tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng Tỷ lệ cổ phần chuyển nhượng Số lượng thương vụ Tỷ lệ (%) Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Không rõ ràng hoặc tiêu cực Tích cực Trên 35% 26 36 42% 58% Dưới 35% 14 6 70% 30% Nguồn: Nhóm Tác giả tổng hợp QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 55Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 192- Tháng 5. 2018 trong việc bên mua có quyền kiểm soát và các lợi ích đối với công ty bên bán. Có một sự chênh lệch rất rõ ràng giữa tỷ lệ các thương vụ thành công nếu chia theo lượng cổ phần nắm giữ. Nếu tỷ lệ mua lại dưới 35%, tỷ lệ thành công chỉ khoảng 30%, trong khi đó nếu bên mua sở hữu lượng cổ phần lớn hơn 35% cổ phần của bên bán thì tỷ lệ gặt hái được các dấu hiệu tích cực trong mẫu thống kê lên tới 58%. Sai khác này về mặt thống kê có mức ý nghĩa 5% nếu thực hiện kiểm định Fisher (p-value = 0,039; 95% CI = (0,086;1,012) và Odds rat