Đề tài Thực trạng về chi phí đại diện ở các công ty Viêt Nam

1 MỤC LỤC Lời mở đầu ...................................................................................................................... 3 Chương I- LÝ THUYẾT ĐẠI DIỆN CỦA JENSEN-MECKLING .................................. 5 1.1. Sự phân chia quyền sở hữu và quyền quản lý trong công ty cổ phần : ....................... 5 1.1.1 Sở hữu và quản lý : ............................................................................................... 5 1.1.2 Sự cần thiết của việc phân định quyền sở hữu và quyền quản lý : ........................ 6 1.1.3 Hậu quả của sự phân định quyền sở hữu và quyền quản lý- nguyên nhân dẫn đến chi phí đại diện .............................................................................................................. 7 1.2. Tổng quan về chi phí đại diện : ............................................................................... 11 1.2.1 Khái niệm : .......................................................................................................... 11 1.2.2 Phân loại ............................................................................................................. 12 Chương II CÁC LOẠI CHI PHÍ ĐẠI DIỆN ĐẶC TRƯNG TRONG CÔNG TY CỔ PHẦN : .......................................................................................................................... 12 2.1 Chi phí đại diện do nợ .............................................................................................. 12 2.1.1 Tác động của nợ lên hành vi người quản lý: sự chuyển dịch lợi ích. .................... 13 2.1.2 Các chi phí cấu thành nên chi phí đại diện do nợ: .............................................. 15 2.1.2.1 Mất mát phụ trội: ......................................................................................... 15 2.1.2.2 Chi phí giám sát và ràng buộc: .................................................................... 16 2.1.2.3 Chi phí phá sản và tái cấu trúc : ................................................................... 18 2.1.3 Tại sao hầu như các công ty đều phải gánh chịu chí phí đại diện do nợ ? ............ 20 2.1.4 Công thức đo lường chi phí đại diện do nợ ......................................................... 21 2.1.4.1 Một số khái niệm : ....................................................................................... 21 2 2.1.4.2 Giá trị công ty với sự hiện diện của chi phí đại diện: .................................. 21 2.1.4.3 Công thức đo lường chi phí đại diên do nợ ................................................. 29 2.1.4.4 Ví dụ ........................................................................................................... 33 2.2. Chi phí đại diện của vốn cổ phần bên ngoài : .......................................................... 38 2.2.1 Khái niệm : .......................................................................................................... 38 2.2.2 Các yếu tố dẫn đến chi phí đại diện do vốn cổ phần bên ngoài: ........................... 38 2.2.2.1 Các lợi ích không bằng tiền : ....................................................................... 38 2.2.2.2 Tỷ trọng của phần vốn của người chủ sở hữu-quản lý trên tổng tài sản : ...... 39 2.2.2.3 Sự thiếu nỗ lực trong công việc của người chủ sở hữu- quản lý : ....................... 39 2.2.2.4 Một số phân tích về độ lớn của chi phí đại diện do vốn cổ phần ....................... 40 2.3 Chi phí đại diện do dòng tiền tự do ...................................................................... 41 2.3.1 Khái niệm : .......................................................................................................... 41 2.3.2 Nguyên nhân : .................................................................................................... 41 2.3.3 Vai trò của nợ trong việc hạn chế chi phí đại diện của dòng tiền tự do : ......... 41 2.3.4 Một số ví dụ từ tái cấu trúc tài chính : ................................................................ 43 2.4 Chi phí đại diện của định giá cao vốn cổ phần: .................................................... 43 2.4.1 Nghiện quản lý và chi phí đại diện của định giá cao vốn cổ phần: ....................... 43 2.4.2 Nguồn gốc chi phí đại diện của việc định giá cao vốn cổ phần: ........................... 44 2.4.3 Nhà phân tích, nhà quản lý và trò chơi quản lý lợi nhuận. .................................. 45 2.4.4 Thiết lập lại giá trị và tiêu huỷ giá trị ................................................................... 55 KẾT LUẬN ................................................................................................................... 57 Danh mục tài liệu tham khảo ......................................................................................... 58 3 Lời mở đầu Lý do chọn đề tài Vấn đề đại diện luôn là vấn đề gây nhức nhối trong các công ty cổ phần, doanh nghiệp nhà nước từ xưa đến nay, do luôn tồn tại các mâu thuẫn về lợi ích giữa các thành phần trong công ty chẳng hạn như chủ nợ và cổ đông, cổ đông và người đại diện, cổ đông bên trong và bên ngoài. Gần đây hàng loạt công ty, tập đoàn hàng đầu phải chịu thua lỗ thất bại với một phần lớn nguyên nhân xuất phát do sai lầm của người quản lý đã đặt ra một yêu cầu cấp thiết về những nghiên cứu chuyên sâu về vấn đề này. Mặc dù đây là một vấn đề không mới trên thế giới, tuy nhiên các lý thuyết nghiên cứu sâu về chi phí đại diện tại Việt Nam hiện vẫn chưa đủ đáp ứng được yêu cầu hiện nay. Vì vậy chúng tôi chọn đề tài này nhằm làm rõ phần nào một số lý thuyết về chi phí đại diện trên thế giới. Mục tiêu nghiên cứu Tìm hiểu, nghiên cứu các lý thuyết hiện đại về chi phí đại diện. Đánh giá tác động của chi phí đại diện lên giá trị của công ty. Phân tích sự khác nhau giữa các loại chi phí đại diện, nguyên nhân dẫn đến từng loại để từ đó xây dựng được những biện pháp hạn chế từng loại chi phí này. Ứng dụng các phương pháp toán học để đo lường ít nhất một loại chi phí đại diện. Phương pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu dựa trên các kết quả nghiên cứu của các nhà kinh tế Antonio S. Mello và John E. Parsons, Jensen và Meckling. Chủ yếu nhắm sâu vào nghiên cứu lý thuyết chi phí đại diện và công cụ để đo lường chi phí đại diện do nợ. Nội dung nghiên cứu Chương một sẽ nghiên cứu tổng quát về chi phí đại diện trong công ty cổ phần. Chương hai sẽ đi sâu vào nghiên cứu các loại chi phí đại diện. Cụ thể là chi phí đại diện do nợ, định giá cao vốn cổ phần, dòng tiền tự do, vốn cổ phần bên ngoài. Đồng thời cũng tìm giải pháp đo lường chi phí đại diện do nợ. 4 Đóng góp của đề tài Điểm mạnh của đề tài là nghiên cứu tập trung vào lý thuyết, trong đó chi phí đại diện do định giá cao vốn cổ phần và dòng tiên tự do ít được xem xét tới trong hầu hết các đề tài trước đó. Bên cạnh, đề tài cũng đưa ra cách đo lường chi phí đại diện do nợ. Hướng phát triển của đề tài Do một số yếu tố khách quan nên đề tài chưa thể nghiên cứu đến thực trạng về chi phí đại diện ở các công ty Viêt Nam. Cho nên các nghiên cứu tiếp theo có thể chọn nhiều mẫu công ty để khảo sát mối liên hệ giữa chi phí đại diện với các biến khác như tỉ lệ nợ/ vốn cổ phần, tỉ lệ thưởng bằng vốn cổ phần (quyền chọn ), dòng tiền tự do,.. để chứng minh sự tồn tại của các loại chi phí đại diện trong các công ty tại Việt Nam, và đưa ra những giải pháp phù hợp với tình hình kinh tế của Việt Nam 5 Chương I- LÝ THUYẾT ĐẠI DIỆN CỦA JENSEN-MECKLING Lý thuyết đại diện xuất hiện trong bối cảnh những năm 1970 với sự phát triển mạnh mẽ của nền kinh tế thế giới, sự đa dạng trong các loại hình công ty và một sự thiếu hụt các lý thuyết nền tảng về quyền sở hữu công ty cũng như mối quan hệ giữa người chủ và người quản lý thông qua hợp đồng đại diện. Những nghiên cứu đầu tiên tập trung vào những vấn đề về thông tin bất cân xứng giữa người sở hữu và quản lý trong ngành bảo hiểm (Spence và Zeckhauser, 1971; Ross, 1973), và nhanh chóng trở thành một lý thuyết khái quát những vấn đề liên quan đến hợp đồng đại diện trong các lĩnh vực khác (Jensen và Meckling, 1976; Harris và Raviv, 1978). Trong giới hạn bài nghiên cứu này, chúng tôi tập trung vào phân tích các vấn đề được đề cập trong nghiên cứu của Jensen và Meckling, 1976. Lý thuyết đại diện đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một bên là người chủ sở hữu vốn của công ty và một bên khác là người quản lý- người đại diện thực hiện các quyết định của công ty. Lý thuyết đại diện nêu ra vấn đề chính là làm thế nào để người đại diện làm việc vì lợi ích cao nhất cho người người chủ khi họ có lợi thế về thông tin hơn người chủ và có những lợi ích khác với lợi ích của những ông chủ này. 1.1. Sự phân chia quyền sở hữu và quyền quản lý trong công ty cổ phần : 1.1.1 Sở hữu và quản lý : Đầu tiên, chúng ta sẽ xem xét vai trò của người quản lý và người sở hữu trong công ty. Quản lý là một dạng của lao động nhưng với một vai trò đặc biệt- điều phối hoạt động của các yếu tố đầu vào và thực hiện các hợp đồng thỏa thuận giữa các yếu tố đầu vào đó, tất cả những điều này có thể gọi là “ ra quyết định”. Người quản lý cho công ty thuê một loại tài sản có giá trị của bản thân- nguồn vốn con người (human capital) và giá thuê được quyết định bởi thị trường lao động, tùy thuộc vào mức độ thành công hay thất bại của công ty. Nhiệm vụ của người quản lý là giám sát các yếu tố và đảm bảo khả năng 6 tồn tại và sinh lời của công ty. Người quản lý có thể không phải đối mặt ngay lập tức với sự tăng hay giảm lương do bởi tình hình thành công hay thất bại của công ty trong hiện tại, nhưng sự thành công hay thất bại của công ty trong hiện tại sẽ ảnh hưởng đến mức lương tương lai của người quản lý. Điều này trói buộc người quản lý vào việc đưa công ty đến thành công. Người sở hữu là người cung cấp vốn cho công ty hoạt động, phát triển và kỳ vọng sẽ nhận được những mức lợi tức nhất định từ công ty trong tương lai. Ví dụ : nếu công ty phát hành cả cổ phiếu và trái phiếu thì tất cả những cổ đông và trái chủ đều trở thành người sở hữu vốn công ty. Người sở hữu là người chịu những ảnh hưởng trực tiếp nhất từ sự thành công hay thất bại của công ty. Tuy nhiên, với thị trường vốn những người sở hữu có thể chuyển giao quyền lợi cũng như rủi ro của mình cho những người khác để đa dạng hóa việc nắm giữ quyền sở hữu nhằm mục tiêu hạn chế sự rủi ro. Với lý thuyết danh mục đầu tư, mọi nhà đầu tư đều có thể tìm được một danh mục đầu tư tối ưu thông qua việc đa dạng hóa đầu tư vào nhiều công ty và như vậy tránh được việc phụ thuộc quá nhiều vào một công ty duy nhất. Với việc nắm giữ một danh mục đầu tư đa dạng, những nhà đầu tư cá nhân sẽ không thể tập trung giám sát vào chi tiết hoạt động của từng công ty mà đánh giá công ty thông qua thị trường vốn. Tóm lại, việc người sở hữu giảm thiểu rủi ro của mình càng làm nhấn mạnh vai trò của sự phân chia giữa quyền sở hữu và quyền quản lý của một công ty. 1.1.2 Sự cần thiết của việc phân định quyền sở hữu và quyền quản lý : • Thứ nhất, các công ty lớn thường có thể có trăm ngàn cổ đông, do vậy không cách nào thoả mãn việc tất cả các cổ đông cùng tham gia quản lý. • Thứ hai, đôi khi việc điều hành trực tiếp của các chủ doanh nghiệp trở nên thiếu khả thi và không hiệu quả. Việc điều hành những doanh nghiệp có quy mô lớn và phức tạp đòi hỏi những kỹ năng phẩm chất mà không phải nhà đầu tư nào cũng có được. Thực tế đó dẫn tới sự tách biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm soát. Những người có vốn nhưng không có khả năng quản lý đầu tư vào các doanh nghiệp - trở thành ông chủ. Các ông chủ 7 này sẽ thuê những chuyên gia có đủ năng lực đến điều hành doanh nghiệp của mình. Những người này có chuyên môn (và thường có kinh nghiệm về lĩnh vực mà họ đảm nhận) nên sẽ được người chủ giao quyền quản lý và trở thành người đại diện. Từ đây, phát sinh quan hệ giữa người chủ và người đại diện. • Thứ ba, việc phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý cho phép chia nhỏ quyền sở hữu theo những phần vốn góp bằng nhau và từ đó sự thay đổi chuyển nhượng quyền sở hữu sẽ không gây phiền phức đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Chính vì thế, việc công ty thuê những người quản lý chuyên nghiệp để điều hành công ty của mình theo hướng hiệu quả nhất nhưng vẫn đảm bảo mục tiêu ban đầu của các chủ sở hữu. 1.1.3 Hậu quả của sự phân định quyền sở hữu và quyền quản lý- nguyên nhân dẫn đến chi phí đại diện Tuy nhiên, sự phân định giữa quyền sở hữu và quyền quản lý cũng làm nảy sinh những nguy cơ khiến cho hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không ở mức tối ưu, gây thiệt hại cho các nhà đầu tư; đó là khi mục tiêu của các chủ sở hữu và người quản lý (hay người đại diện) không giống nhau. Trong mối quan hệ giữa nhà đầu tư và nhà quản lý, cả hai đều muốn tối đa hóa lợi nhuận của mình, tuy nhiên điều kiện để tối đa hóa lợi ích của hai bên không giống nhau. Nhà đầu tư muốn tối đa hóa lợi ích của mình thông qua việc tăng giá trị doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý thường gắn với mức thu nhập nhận được. MÂU THUẪN GIỮA CÁC CỔ ĐÔNG VÀ NGƯỜI ĐẠI DIỆN Trong công ty cổ phần, đây được xem là loại mâu thuẫn cơ bản nhất do sự tách biệt giữa sở hữu và quản lý trong mô hình doanh nghiệp hiện đại. Chủ sở hữu của các công ty cổ phần ngày nay có xu hướng sẽ thuê một giám đốc đại diện cho mình điều hành công ty, người giám đốc điều hành này sẽ phải đáp ứng các yêu cầu mà các ông chủ đề ra như: được đào tạo một cách chuyên nghiệp, có năng lực điều hành công ty với mục tiêu tối đa hóa lợi ích cho các ông chủ, có đạo đức nghề nghiệp để không trục lợi cho bản thân,… 8 Ngược lại, hợp đồng đại diện này sẽ mang lại cho các giám đốc – người làm thuê những lợi ích không nhỏ, họ được quyền ra quyết định và thực hiện các hoạt động mà được cho là sẽ đem lại lợi ích cho các cổ đông, họ được hưởng lương và các khoản lợi tức khác từ công việc quản trị công ty, họ có cơ hội nâng cao uy tín quản trị của mình khi công ty hoạt động hiệu quả, từ đó nâng cao vị thế của mình trong thị trường lao động,… Khi bỏ tiền ra thuê người đại diện điều hành công ty, các cổ đông – chủ sở hữu - của công ty mong muốn mọi hoạt động của người đại diện đều nhằm mục đích tối đa hoá giá trị tài sản của công ty, nâng cao thị giá của cổ phiếu, gia tăng cổ tức. Trong khi đó, người đại diện – người điều hành – của công ty lại có những lợi ích cá nhân riêng biệt, họ có thể trực tiếp quyết định hay ngụy tạo ra các lý do khiến cho các ông chủ không thực hiện đầu tư vào những dự án có tỷ suất sinh lợi cao vì tâm lý e ngại rủi ro, hoặc quyết định đầu tư vào những dự án không đem lại lợi nhuận tối ưu cho công ty nhưng lại đem lại lợi nhuận cho ví riêng của họ, hay thậm chí với những thông tin và quyền lực có được từ việc điều hành công ty, họ có thể giúp ví tiền của thân nhân họ nhiều thêm mà không cần quan tâm đến lợi nhuận hay những hậu quả mà công ty sẽ phải gánh chịu. Những mâu thuẫn về lợi ích của 2 chủ thể này cho ta thấy rất rõ sự tồn tại của vấn đề đại diện trong công ty cổ phần. CÁC CỔ ĐÔNG VÀ CHỦ NỢ: MÂU THUẪN ĐẠI DIỆN THỨ HAI Bên cạnh mâu thuẫn đại diện giữa cổ đông và người quản lý, mâu thuẫn đại diện thứ hai liên quan đến công ty cổ phần là giữa chủ nợ và các cổ đông. Lúc này, các cổ đông lại đóng vai trò người đại diện đối với các chủ nợ. Những chủ nợ cho công ty vay với mục đích là để chủ sở hữu công ty( cổ đông) đại diện họ đầu tư và đem lại lợi ích cho cả hai. Quyết định cho vay này dựa trên cơ sở việc đáp ứng được một số yêu cầu từ phía công ty, đại diện là các cổ đông như: mức độ hiệu quả trong hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty, tỷ suất sinh lợi của dự án đầu tư, khả năng gia tăng lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty trong tương lai, khả năng trả nợ,… Ngược lại, các cổ đông vay tiền để có thể thực hiện đầu tư vào các dự án nhằm mang lại lợi ích tối đa cho công ty mình. Khi quyết định cho vay, các chủ nợ của công ty quan tâm đến phần thu nhập của họ 9 dưới dạng lãi suất cho vay cũng như tài sản của công ty trong trường hợp phá sản. Trong khi đó, các cổ đông lại nắm quyền kiểm soát những quyết định điều hành ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của dòng tiền và những rủi ro liên quan (thông qua người điều hành doanh nghiệp). Các chủ nợ cho doanh nghiệp vay tiền với lãi suất cho vay phụ thuộc vào mức độ rủi ro của tài sản, tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, cũng như những kì vọng về những thay đổi trong mức độ rủi ro của 2 biến này. Còn các cổ đông, thông qua các nhà điều hành, mong muốn doanh nghiệp mình thực hiện các dự án có độ rủi ro cao hơn nhằm đạt tỉ suất sinh lợi cao hơn. Nếu dự án đầu tư vốn đầy rủi ro này thành công, tất cả lợi nhuận sẽ thuộc về các cổ đông của công ty, bởi vì lợi nhuận của người cho vay là cố định ở mức lãi suất tương ứng rủi ro thấp ban đầu. Tuy nhiên, nếu dự án thất bại, các chủ nợ buộc phải chia sẻ những thiệt hại, bị trì hoãn việc chi trả nợ gốc và lãi suất, hoặc thậm chí mất cả số tiền đã cho vay. Chúng ta sẽ nghiên cứu chi tiết hơn những vấn đề này trong phần sau của bài nghiên cứu. SỰ TƯ LỢI Lý thuyết đại diện đề cập đến vấn đề nhạy cảm của các công ty – sự tư lợi. Chính sự tư lợi là nguyên nhân của tình trạng những mục tiêu cá nhân của các nhà điều hành của một công ty mâu thuẫn với mục tiêu tối đa hoá tài sản cổ đông của các ông chủ. Khi các cổ đông uỷ quyền cho các nhà điều hành quản trị tài sản của công ty, lợi ích cá nhân hay sự tư lợi sẽ khiến cho mâu thuẫn về lợi ích luôn tồn tại giữa hai nhóm này. Lý thuyết đại diện cho rằng, khi thị trường lao động và thị trường vốn là không hoàn hảo, người đại diện (gồm các nhà điều hành và các cổ đông) sẽ tìm cách tối đa lợi ích cá nhân của họ với chi phí do ông chủ (gồm các cổ đông và các chủ nợ) gánh chịu. Những người làm thuê này có khả năng làm việc vì lợi ích bản thân hơn là vì lợi ích cao nhất của doanh nghiệp là do tình trạng bất cân xứng thông tin (chẳng hạn người điều hành biết rõ hơn các cổ đông là liệu họ có khả năng đạt được những mục tiêu của các cổ đông hay không) và do sự không rõ ràng (có vô số các yếu tố đóng góp vào hiệu quả cuối cùng của doanh nghiệp, và nó không rõ ràng là do đóng góp tích cực hay tiêu cực của người 10 điều hành). Bằng chứng về sự tư lợi của người điều hành bao gồm cả việc tiêu dùng nguồn lực của doanh nghiệp dưới hình thức hưởng bổng lộc và cả hành động trốn tránh rủi ro của họ, bằng cách đó các nhà điều hành không thích rủi ro sẽ quyết định bỏ qua các cơ hội tìm kiếm lợi nhuận cao mà các cổ đông muốn họ đầu tư. Những mâu thuẫn đại diện tiềm ẩn sẽ nảy sinh khi nào người điều hành của doanh nghiệp sở hữu ít hơn 100% cổ phần của doanh nghiệp. Nếu công ty là doanh nghiệp tư nhân, được quản lý bởi chính người chủ doanh nghiệp, thì người chủ - người điều hành sẽ làm việc để đạt được lợi nhuận tối đa cho chính bản thân anh ta/cô ta. Người chủ - người điều hành này có thể sẽ dùng tài sản cá nhân để đo lường lợi nhuận của công ty, nhưng họ sẽ từ bỏ những lợi ích khác, như là sự nghỉ ngơi, bổng lộc,… để gia tăng tài sản cá nhân. Nếu người chủ - người điều hành này từ bỏ một phần sở hữu của anh ta/cô ta bằng cách bán một phần cổ phần công ty cho các nhà đầu tư bên ngoài, thì mâu thuẫn lợi ích tiềm ẩn, lúc này được gọi là mâu thuẫn đại diện xuất hiện. Chẳng hạn, người chủ - người điều hành có thể thích cách sống nhàn nhã và không làm việc hết sức để tối đa lợi ích cho các cổ đông khác còn lại, bởi vì theo cách nghĩ của họ, thì dù họ có cố gắng làm việc thì phần lợi nhuận đổ vào túi người chủ - người điều hành này vẫn sẽ bị xẻ chia với vị cổ đông khác. Ngoài ra, người chủ - người đại diện có thể quyết định hưởng thụ nhiều bổng lộc hơn, vì khi đó một phần chi phí cho bổng lộc sẽ do các cổ đông khác gánh chịu. Trong phần lớn các doanh nghiệp hoạt động công ích có quy mô lớn