Nhân tố vĩ mô tác động đến độ tự vững của các tổ chức tài chính vi mô chính thức tại Việt Nam

69 © Học viện Ngân hàng ISSN 1859 - 011X Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 200+ 201- Tháng 1&2. 2019 Nhân tố vĩ mô tác động đến độ tự vững của các tổ chức tài chính vi mô chính thức tại Việt Nam QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP Phạm Thị Hoàng Anh Phan Thị Hồng Thảo Ngày nhận: 22/01/2019 Ngày nhận bản sửa: 24/01/2019 Ngày duyệt đăng: 29/01/2019 Nghiên cứu phân tích tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô, trong đó tập trung vào tăng trưởng kinh tế và lạm phát, đến mức độ tự vững của các tổ chức tài chính vi mô (TCVM) chính thức tại Việt Nam. Biến phụ thuộc được lựa chọn để đánh giá mức độ tự vững của các tổ chức TCVM là tự vững hoạt động (OSS), tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE). Bằng phương pháp hồi qui dữ liệu bảng hiệu ứng ngẫu nhiên, kết quả mô hình cho thấy, trong khi tốc độ tăng trưởng kinh tế tác động tiêu cực đến độ tự vững thì lạm phát lại có tác động tích cực. Ngoài ra, nghiên cứu còn tìm thấy mối quan hệ tích cực giữa qui mô của tổ chức với mức độ tự vững của tổ chức. Nghiên cứu được kết cấu thành 4 phần: (i) Tổng quan nghiên cứu, (ii) Mô hình và phương pháp nghiên cứu, (iii) Kết quả và thảo luận (iv) Kết luận và khuyến nghị. Từ khóa: Độ tự vững, Lạm phát, Tăng trưởng kinh tế, Tổ chức TCVM chính thức 1. Tổng quan nghiên cứu 1.1. Tổ chức tài chính vi mô chính thức ài chính vi mô (TCVM) ra đời đã thu hút sự quan tâm của rất nhiều nhà nghiên cứu, các khái niệm về TCVM cũng rất đa dạng. Theo tác giả Ledgerwood (1998), "TCVM là một phương pháp phát triển kinh tế nhằm mang lại lợi ích cho dân cư có thu nhập thấp. TCVM đề cập đến dịch vụ tài chính cho khách hàng có thu nhập thấp Cùng với trung gian tài chính, nhiều tổ chức TCVM cung cấp các dịch vụ trung gian xã hội". Như vậy, theo quan niệm này, TCVM không phải là một hoạt động từ thiện, nó là một phương pháp phát triển kinh tế. Theo đó, TCVM không chỉ đơn thuần là tín dụng vi mô mà còn bao gồm nhiều dịch vụ tài chính và phi tài chính khác. Trong khi đó, theo Ngân hàng Phát triển Châu Á (ADB, 2000) thì TCVM chỉ tập trung đề cập đến các dịch vụ tài chính cho người nghèo, bao gồm tiền gửi, cho vay, thanh toán, chuyển tiền và bảo hiểm. QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 70 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 200+201- Tháng 1&2. 2019 Cũng theo ADB, "Tổ chức TCVM là tổ chức có hoạt động kinh doanh chính là cung cấp dịch vụ TCVM", bao gồm cả tổ chức ở khu vực chính thức và bán chính thức. Tổ chức TCVM chính thức là những tổ chức hoạt động trên cơ sở giấy phép của ngân hàng trung ương (NHTW), chịu sự quản lý và giám sát của NHTW. Luật Các Tổ chức tín dụng (2010) qui định, tổ chức TCVM là loại hình tổ chức tín dụng (TCTD) chủ yếu thực hiện một số hoạt động ngân hàng nhằm đáp ứng nhu cầu của các cá nhân, hộ gia đình có thu nhập thấp và doanh nghiệp siêu nhỏ. Như vậy, theo qui định này thì tổ chức TCVM chính thức là những tổ chức được Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) cấp phép chủ yếu cung cấp các dịch vụ cho đối tượng khách hàng có thu nhập thấp và doanh nghiệp siêu nhỏ. Do đó, các tổ chức TCVM chính thức được đề cập tới trong nghiên cứu này bao gồm: Tổ chức TCVM Tình Thương (TYM), tổ chức TCVM M7 (M7 MFI), tổ chức TCVM Thanh Hóa (Thanh Hóa MFI) và tổ chức TCVM cho người lao động nghèo tự tạo việc làm (CEP). 1.2. Độ tự vững của tổ chức tài chính vi mô Độ tự vững đề cập đến khả năng mà tổ chức TCVM có thể trang trải chi phí hoạt động bằng cách sử dụng doanh thu được tạo ra từ hoạt động cốt lõi (Woller, Christopher & Warner, 1999; Ledgerwood, 1999). Một tổ chức TCVM đạt tự vững sẽ cung cấp các dịch vụ cho khách hàng một cách liên tục và có thể đáp ứng được nhu cầu của thành viên thông qua các nguồn lực được huy động từ các hoạt động và các nguồn lực bên ngoài (UNESCAP, 2006). Đạt được tự vững là một xu hướng tất yếu do các nguyên nhân bên trong và bên ngoài. Các nguyên nhân bên trong thúc đẩy sự tự vững xuất phát từ mối quan tâm của nhân viên và các nhà quản lý đến sự an toàn của tổ chức, đặc biệt khi tổ chức không nhận được trợ cấp từ nhà tài trợ. Trong khi đó, các nguyên nhân bên ngoài thúc đẩy sự tự vững có thể kể tới là các khoản tài trợ ngày càng giảm, sự gia tăng của các ngân hàng thương mại (NHTM) trong việc cung ứng dịch vụ TCVM và những thay đổi của công nghệ tài chính tạo thuận lợi cho tổ chức TCVM giảm chi phí và nâng cao hiệu quả hoạt động. Có nhiều mức độ khác nhau để đánh giá độ tự vững của các tổ chức TCVM chính thức, trong đó ban đầu là tự vững hoạt động, tiếp theo là tự vững tài chính và cuối cùng là lợi nhuận. Tự vững về hoạt động (OSS) thể hiện mối quan hệ giữa thu nhập hoạt động và tổng chi phí cho hoạt động; chỉ số này được sử dụng để đánh giá xem các tổ chức TCVM có tự trang trải chi phí hoạt động như lương, vật tư, tổn thất cho vay và các chi phí hành chính khác bằng thu nhập từ hoạt động hay chưa. OSS = Doanh thu tài chính / (Chi phí tài chính + Dự phòng mất vốn + Chi phí hoạt động) × 100% Tỷ lệ OSS =100% cho biết điểm hòa vốn của tổ chức TCVM tại đó thu nhập hoạt động bằng với tổng chi phí. Các tổ chức TCVM trẻ, chưa trưởng thành có thể mất một vài năm để đạt điểm hòa vốn này. Một tổ chức TCVM được coi là bền vững về hoạt động nếu OSS>100%, điều này có nghĩa là tổ chức TCVM có thể trang trải toàn bộ chi phí hoạt động bằng nguồn thu từ hoạt động. Tuy nhiên, thông lệ quốc tế cho thấy, để đạt được độ bền vững hoạt động lâu dài thì OSS nên lớn hơn 120% (IFAD, 2000). Bên cạnh tỷ lệ OSS, một số nghiên cứu khác còn đã sử dụng khả năng sinh lời như một biến đại diện cho tính bền vững bởi tác giả cho rằng lợi nhuận là tín hiệu của sự bền vững (Millson, 2013). Theo tác giả, khả năng sinh lời là khả năng mà tổ chức TCVM tạo ra lợi nhuận trên tài sản (ROA) và trên vốn chủ sở hữu (ROE). Vì vậy, trong nghiên cứu này, tác giả còn sử dụng thêm các chỉ tiêu thu nhập ròng trên tổng tài sản bình quân (ROA) và tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu bình quân (ROE) để phán ánh mức độ bền vững của các tổ chức TCVM. ROA đo lường mức độ sinh lời trên tổng tài sản bình quân của tổ chức TCVM. Tỷ lệ này càng cao chứng tỏ khả năng sinh lời của tổ chức TCVM trên 1 đồng tài sản càng lớn, tuy nhiên nếu tỷ lệ này quá cao thì lại cho thấy mức độ rủi ro của tổ chức TCVM, bởi nó đầu tư quá nhiều vào các tài sản có mức rủi ro cao. Theo thông lệ quốc tế, ROA >2% chứng tỏ tổ chức TCVM bền vững (IFAD, 2000). ROE đo lường khả QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 71Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 200+201- Tháng 1&2. 2019 năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu bình quân. Theo thông lệ quốc tế, ROE ≥ 15% cho thấy mức độ bền vững của tổ chức TCVM (Nguyễn Quỳnh Phương, 2017). 1.3. Tác động của môi trường kinh tế vĩ mô tới độ tự vững của các tổ chức TCVM Các biến số kinh tế vĩ mô bao gồm: tăng trưởng kinh tế, lãi suất, tỷ lệ thất nghiệp và lạm phát. Trong nghiên cứu này tác giả đề tập tới hai biến số kinh tế vĩ mô chính là tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Tăng trưởng kinh tế là sự mở rộng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) hay sản lượng tiềm năng của một nước (Samuelson & Nordhaus, 2002). Lạm phát biểu thị một sự tăng lên trong mức giá chung (Samuelson & Nordhaus, 2002). Tuy nhiên theo quan điểm của các nhà kinh tế học thuộc phái trọng tiền hiện đại, lạm phát là sự tăng giá với tốc độ cao và kéo dài (Tô Kim Ngọc, 2017). Thước đo lạm phát được sử dụng rộng rãi nhất là chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hoặc chỉ số giảm phát tổng sản phẩm quốc nội. Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng chỉ số giá tiêu dùng CPI để phản ánh tình trạng lạm phát. Tác động của tăng trưởng kinh tế: Theo truyền thống, TCVM tập trung vào khách hàng nghèo, vì vậy, khi nền kinh tế tăng trưởng, thu nhập của các chủ thể trong nền kinh tế tăng thì nhu cầu sử dụng các sản phẩm dịch vụ TCVM sẽ giảm xuống bởi họ có thể tự tài trợ thông qua tiết kiệm hoặc dễ dàng tiếp cận với khu vực tài chính chính thức. Và điều này có tác động tiêu cực đến hoạt động cũng như độ tự vững của các tổ chức TCVM. Mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và độ tự vững của các tổ chức TCVM đã được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm. Njuguna (2013) kết luận rằng, tỷ lệ tăng trưởng kinh tế có tác động tích cực đến ROA của 9 tổ chức TCVM nhận tiền gửi ở Kenya, trong khi đó El- Maksoud (2016) không tìm thấy tác động có ý nghĩa thống kê của tăng trưởng kinh tế đến hoạt động tài chính của các tổ chức TCVM trong nghiên cứu của mình. Tác động của lạm phát: Mối quan hệ giữa lạm phát và hiệu quả tài chính (được thể hiện qua chỉ tiêu lợi nhuận) của tổ chức TCVM là khá chặt chẽ và đã được minh chứng qua một số nghiên cứu. Vanroose & D'Espallier (2009) đã phát hiện ra rằng tổ chức TCVM có lợi nhuận thấp hơn khi tỷ lệ lạm phát cao. Tương tự, Njuguna (2013) cũng tìm thấy bằng chứng về tác động tiêu cực giữa lạm phát tới lợi nhuận của các tổ chức TCVM nhận tiền gửi ở Kenya. Trong khi đó, tác giả EL-Maksoud (2016) cũng tìm thấy tác động tích cực của lạm phát tới chất lượng cho vay của tổ chức TCVM. 2. Mô hình và phương pháp nghiên cứu Tác giả Vanroose & cộng sự (2009) trong nghiên cứu về mối quan hệ giữa hoạt động TCVM với sự phát triển của khu vực tài chính đã đề cập tới các biến vĩ mô, trong đó có lạm phát, như là biến kiểm soát. Ngoài ra, trong mô hình, tác giả cũng sử dụng các biến đặc điểm của tổ chức làm biến kiểm soát như tuổi và tổng tài sản của tổ chức TCVM. Bằng mô hình hồi qui dữ liệu bảng hiệu ứng ngẫu nhiên, nghiên cứu chỉ ra rằng, các tổ chức TCVM có lợi nhuận thấp hơn khi lạm phát ở mức cao. Tác giả Njuguna (2013) đã tiến hành đánh giá tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô tới hoạt động tài chính của các tổ chức TCVM nhận tiền gửi tại Kenya trong giai đoạn 2008-2012 thông qua mô hình OLS. Kết quả mô hình cho biết, trong khi tăng trưởng kinh tế có tác động tích cực đến ROA thì lạm phát và lãi suất lại có tác động tiêu cực. Tác giả El-Maksoud (2016) đã kiểm tra tác động của tất cả các yếu tố môi trường bên ngoài đến hoạt động của các tổ chức TCVM ở khu vực MENA trong giai đoạn 2004-2011. Trong các biến kinh tế vĩ mô, tác giả cũng đề cập tới biến tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Tác giả cũng sử dụng qui mô và tuổi của tổ chức làm biến kiểm soát. Với mô hình hồi qui dữ liệu bảng hiệu ứng ngẫu nhiên, nghiên cứu chỉ ra rằng, không có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa tăng trưởng kinh tế với hoạt động của các tổ chức TCVM. Ngoài ra, tác giả cũng không tìm thấy tác động đáng kể của lạm phát tới hoạt động của tổ chức TCVM, ngoài tác động tiêu cực tới tỷ lệ dư nợ rủi ro trên 30 ngày (Par 30). Nghiên cứu đề xuất mô hình tổng quát đánh giá QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 72 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 200+201- Tháng 1&2. 2019 ảnh hưởng của nhân tố môi trường kinh tế vĩ mô tới mức độ tự vững của các tổ chức TCVM chính thức như sau: Y i,t = β 0 + β 1 X1 i,t + β 2 X2 i,t + β 3 X3 i,t + τi Trong đó: Y i,t là véc tơ biến phụ thuộc phản ánh mức độ tự vững của tổ chức TCVMi. Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng biến OSS, ROA và ROE để phản ánh độ tự vững của tổ chức TCVM chính thức (Millson, 2013). X1 là biến độc lập phản ánh tốc độ tăng trưởng kinh tế. X2 là biến độc lập phản ánh tỷ lệ lạm phát theo CPI. X3 là biến kiểm soát phản ánh qui mô của tổ chức TCVM. τi là sai số thống kê. Cụ thể về các biến phụ thuộc và độc lập trong mô hình được mô tả trong Bảng 1. 3. Kết quả và thảo luận 3.1. Mô tả dữ liệu Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu được thu thập trong thời gian 10 năm (2008-2017) từ 4 tổ chức TCVM chính thức được NHNN cấp Bảng 1. Mô tả các biến được sử dụng trong mô hình Tên biến Công thức/Giải thích Ký hiệu trong mô hình Tác động kỳ vọng Nguồn số liệu Biến phụ thuộc Tự vững hoạt động Thu nhập từ hoạt động/(Chi phí hoạt động + chi phí tài chính + chi phí dự phòng rủi ro) × 100% OSS The Mix & VMFWG Tỷ suất sinh lời trên tài sản (Thu nhập ròng - thuế)/Tài sản bình quân × 100% ROA The Mix & VMFWG Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (Thu nhập ròng - thuế)/Vốn chủ sở hữu bình quân × 100% ROE The Mix &VMFWG Biến độc lập Tăng trưởng kinh tế GDP - ADB Tỷ lệ lạm phát ifl + ADB Biến kiểm soát Tổng tài sản Log_size + The Mix & VMFWG phép, gồm TYM, M7MFI, Thanh Hóa MFI và CEP. Thống kê mô tả các biến được trình bày trong Bảng 2. Các tổ chức TCVM chính thức đều đảm bảo trang trải chi phí hoạt động từ nguồn thu hoạt động và đạt độ tự vững trong dài hạn với chỉ số tự vững hoạt động trung bình của một tổ chức TCVM chính thức đạt 138%. Tuy nhiên, mức độ tự vững hoạt động có sự khác biệt khá lớn, tổ chức đạt mức độ tự vững cao nhất là 196%, trong khi thấp nhất là 100%. Theo khả năng sinh lời, các tổ chức TCVM chính thức đều có chỉ số ROA và ROE bình quân cao hơn so với chuẩn quốc tế, trong đó ROA trung bình gần 5% và ROE trung bình đạt 19%. Mức độ tự vững theo ROA và ROE cũng có sự khác biệt khá lớn giữa các tổ chức, tổ chức có ROA và ROE lớn nhất đạt 13% và 40,5%; trong khi đó tổ chức có ROA và ROE thấp nhất lần lượt là 2,9% và 8,2%. Trong giai đoạn 2008-2017, tăng trưởng kinh tế bình quân đạt 6% và tỷ lệ lạm phát bình quân 8,5%. Trong khi mức độ biến thiên của tăng trưởng kinh tế không lớn, với tốc độ tăng trưởng cao nhất đạt 6,8% và thấp nhất đạt 5,25% thì tỷ lệ lạm phát có mức độ biến thiên khá lớn, với giá trị cao nhất là 23,12% và thấp QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 73Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 200+201- Tháng 1&2. 2019 nhất là 0,88%. Điều này chứng tỏ, đây là giai đoạn có sự biến động lớn về lạm phát. Bảng ma trận hệ số tương quan giữa các biến (Bảng 3) cho biết các biến độc lập có tương quan khá chặt chẽ với biến phụ thuộc. Cụ thể, trong khi biến tăng trưởng kinh tế tương quan âm với mức độ tự vững thì tỷ lệ lạm phát tương quan dương. Ngoài ra, biến qui mô của tổ chức có tương quan tích cực với mức độ tự vững của tổ chức. 3.2. Kết quả và thảo luận Trên cơ sở số liệu dữ liệu bảng, nhóm nghiên cứu đã sử dụng Hausman test để kiểm tra độ tin cậy của mô hình. Nhóm Bảng 2. Thống kê mô tả các biến được sử dụng trong mô hình Variable Số quan sát Mean Std. Dev. Min Max OSS 40 138,2088 24,50185 100 196 ROA 40 4,9865 2,863793 0,4 13 ROE 40 19,111 8,192325 3,33 40,52 Tăng trưởng kinh tế 40 6,007 0,5331098 5,25 6,81 Lạm phát 40 8,51 6,822168 0,88 23,12 Tổng tài sản 40 12,49589 1,434375 9,81214 14,99859 Nguồn: Dữ liệu của TYM, M7MFI, Thanh Hóa MFI và CEP, trong 10 năm (2008-2017); Kết quả thu được từ xử lý dữ liệu qua Phần mềm Stata. Bảng 3. Ma trận hệ số tương quan giữa các biến OSS ROA ROE Tăng trưởng kinh tế Lạm phát Tổng Tài sản OSS 1 ROA 0,7664 1 ROE 0,3522 0,6095 1 Tăng trưởng kinh tế -0,2983 -0,4689 -0,2077 1 Lạm phát 0,4425 0,4335 0,1448 -0,3127 1 Tổng tài sản 0,1293 0,1983 0,2487 0,266 -0,3688 1 Nguồn: Kết quả thu được từ xử lý dữ liệu qua Phần mềm Stata Bảng 4. Tổng hợp kết quả mô hình OSS ROA ROE Mô hình có biến phụ thuộc Tăng trưởng kinh tế -10,90075 -2,483692*** -4,22217* Lạm phát 1,81821*** 0,200558*** 0,2676557 Tổng tài sản 6,468105** 0,9953917*** 2,324618** Hằng số 107,4468** 5,741894 12,99687 Kiểm định Hausman P = 0.3199 P = 0.6873 P = 0.9308 Mô hình Hiệu ứng ngẫu nhiên (RE) Hiệu ứng ngẫu nhiên (RE) Hiệu ứng ngẫu nhiên (RE) Nguồn: Kết quả thu được từ xử lý dữ liệu qua Phần mềm Stata Ghi chú bảng: ***, **, * tương ứng với mức ý nghĩa thống kê 1%, 5% và 10% QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP 74 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàngSố 200+201- Tháng 1&2. 2019 nghiên cứu nhận thấy mô hình hồi quy dữ liệu bảng hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effect) phù hợp hơn mô hình hiệu ứng cố định (Fixed Effect). Các kiểm định về khuyết tật cho thấy mô hình là hoàn toàn đáng tin cậy. Kết quả được thể hiện trong Bảng 4. Thứ nhất, kết quả thu được từ mô hình dữ liệu theo bảng đưa ra một kết quả rất thú vị, đó là khi kinh tế tăng trưởng thì độ tự vững bao gồm cả tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản và trên vốn tự có của tổ chức TCVM lại bị giảm xuống. Cụ thể, tăng trưởng kinh tế tăng thêm 1% thì ROA giảm 2,484% (tại mức ý nghĩa 1%) và ROE giảm 4,222% (tại mức ý nghĩa 10%). Tỷ lệ OSS giảm nhưng không có ý nghĩa thống kê. Kết quả này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng của mô hình và nghiên cứu của Njuguna (2013). Kết quả này được lý giải bởi, trong điều kiện tăng trưởng kinh tế, thu nhập của các chủ thể trong nền kinh tế tăng, họ có thể tự tài trợ thông qua tiết kiệm hoặc tiếp cận với khu vực tài chính chính thức do đó mà nhu cầu sử dụng dịch vụ TCVM giảm. Đến lượt nó sẽ có thể làm cho doanh thu và lợi nhuận của tổ chức TCVM bị giảm xuống, hoặc không đạt được như kì vọng. Thứ hai, kết quả mô hình dữ liệu bảng với mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên cho biết khi tỷ lệ lạm phát tăng thì mức độ tự vững cũng như tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản của các tổ chức TCVM được cải thiện. Cụ thể, khi tỷ lệ lạm phát tăng thêm 1% thì tự vững hoạt động tăng thêm 1,82% và ROA tăng thêm 0,2% (tại mức ý nghĩa 5%). Kết quả này ngược lại với nghiên cứu của các tác giả Vanroose & cộng sự (2009) và Njuguna (2013). Tuy nhiên, kết quả này có thể lý giải bởi, lạm phát ảnh hưởng đến người giàu ít hơn người nghèo bởi người giàu nắm giữ nhiều tài sản hơn, có thu nhập cao hơn và do đó họ có thể điều chỉnh theo sự tăng giá. Trong khi đó, người nghèo với mức thu nhập thấp, hơn nữa phần lớn thu nhập được dùng cho tiêu dùng những hàng hóa thiết yếu, nên họ gặp khó khăn khi giá cả tăng. Vì vậy, nhu cầu dịch vụ TCVM tăng và đây được coi là yếu tố tích cực tác động đến độ tự vững của tổ chức TCVM. Ngoài ra, kết quả mô hình còn cho thấy tác động tích cực của qui mô đến mức độ tự vững của tổ chức TCVM chính thức ở cả 3 chỉ số. Cụ thể, khi log của tổng tài sản tăng thêm 1 thì chỉ số OSS tăng thêm 6,47% (tại mức ý nghĩa 5%), ROA tăng thêm 0,995% (tại mức ý nghĩa 1%) và ROE tăng thêm 2,32% (tại mức ý nghĩa 5%). Kết quả này hoàn toàn phù hợp với kỳ vọng của mô hình và nghiên cứu của các tác giả Vanroose & cộng sự (2009), El-Maksoud (2016); và được lý giải bởi lý thuyết tính kinh tế về qui mô. Theo đó, khi qui mô ngày càng lớn thì chi phí hoạt động giảm và vì vậy lợi nhuận tăng. Điều này hàm ý rằng, để cải thiện mức độ tự vững, các tổ chức TCVM chính thức cần gia tăng tổng tài sản. 4. Kết luận và khuyến nghị chính sách Với kết quả ở trên, nghiên cứu kết luận rằng, yếu tố kinh tế vĩ mô tác động đáng kể và có ý nghĩa thống kê đến mức độ tự vững của tổ chức TCVM. Trong khi tăng trưởng kinh tế tác động tiêu cực đến mức độ tự vững thì tỷ lệ lạm phát lại có tác động tích cực. Điều này hàm ý rằng, các tổ chức TCVM có thể mở rộng hoạt động, tăng lợi nhuận tại các nền kinh tế kém hoặc đang phát triển khi mà khả năng tiếp cận các dịch vụ tài chính chính thức là khá khó khăn. Vì vậy, khi nền kinh tế đạt đến một trình độ phát triển và ổn định nhất định nào đó thì vai trò lịch sử của các tổ chức TCVM sẽ giảm dần. Ngoài ra, nghiên cứu cũng cho biết, để cải thiện độ tự vững, các tổ chức TCVM chính thức cần tăng cường qui mô tài sản. Để mở rộng qui mô tài sản nhằm cải thiện độ tự vững của các tổ chức TCVM chính thức, tác giả đề xuất một số khuyến nghị sau: Một là, rà soát và hoàn thiện các qui định pháp lý điều chỉnh hoạt động của các tổ chức TCVM chính thức, trong đó tập trung vào qui định về hình thức pháp lý và qui định về hoạt động. Để tạo điều kiện cho tổ chức TCVM chính thức mở rộng qui mô tổng tài sản thì nên đa dạng hóa hình thức pháp lý theo hướng cho phép các tổ chức TCVM chính thức được lựa chọn theo mô hình công ty trách nhiệm hữu hạn hoặc công ty cổ