Cấu trúc kỳ hạn nợ, các mâu thuẫn đại diện và sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm của các công ty gia đình

TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(02) - 2019 9 CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ, CÁC MÂU THUẪN ĐẠI DIỆN VÀ SỰ ĐA DẠNG KỸ NĂNG XÃ HỘI VÀ TÌNH CẢM CỦA CÁC CÔNG TY GIA ĐÌNH THE DEBT MATURITY STRUCTURE, AGENCY CONFLICTS AND SOCIOEMOTIONAL WEALTH OF FAMILY FIRMS Ngày nhận bài: 21/08/2018 Ngày chấp nhận đăng: 29/05/2019 Lê Thị Lanh, Ngô Văn Toàn TÓM TẮT Nhằm nghiên cứu tác động của đại diện đặc biệt, các đặc điểm kỹ năng xã hội và tình cảm của công ty gia đình đối với lựa chọn kỳ hạn nợ,nghiên cứu này tiến hành xem xét các quan hệ giữa chủ sở hữu và người quản lý, cổ đông lớn và cổ đông thiểu số, cổ đông chi phối gia đình và người bên ngoài gia đình, chủ sở hữu và chủ nợ. Phân tích cho thấy khuynh hướng công ty gia đình sử dụng nợ dài hạn phụ thuộc vào thế hệ lãnh đạo tiếp theo, cổ đông chi phối gia đình, động cơ chiếm hữu các cổ đông thiểu số, người bên ngoài gia đình và sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm. Tác động của yếu tố vĩ mô kết hợp với các đặc điểm thuộc về công ty liên quan đến các mâu thuẫn đại diện và sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm về quyết định nợ của các công ty gia đình so với quyết định của công ty phi gia đình. Do tầm quan trọng của việc đại diện và hoạt động rộng rãi của các công ty gia đình, các kết quả thực nghiệm có thể giúp chính phủ thông qua các chính sách cụ thể để hỗ trợ tốt cho công ty gia đình về khía cạnh kinh tế và phi kinh tế. Từ khóa: Các công ty gia đình; Các công ty phi gia đình; Các mâu thuẫn đại diện; Sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm; Kỳ hạn nợ. ABSTRACT This study aims to the impact of the distinctive agency and socioemotional features of family firms on their debt maturity choices using a literature analysis of this topic, still substantially unexplored. Therefore, this study examines the relationships between owners and managers, major shareholders and minority shareholders, shareholders controlling the family and outsiders, owners and creditors. The analysis shows that the tendency of family companies using long-term debt depends on the generation of family business leaders, controlling shareholders, motivations for minority shareholders, outsiders and family involvement in the company. The impacts of macro factors, combined with the company's unique characteristics, are related to representative contradictions and family involvement in the firm, family debt decisions, compared to the decision of the non-family company. Due to the importance of widespread presences and widespread activities of family companies, empirical results can help governments adopt specific policies to better support family companies in terms of economic and non-economic aspects. Keywords: Family firms; Non-family firms; Agency conflicts; Socioemotional wealth; Debt maturity. 1. Giới thiệu Những nghiên cứu về quyết định tài trợ của các công ty đã tạo ra hai lĩnh vực nghiên cứu chủ yếu. Thứ nhất, các nghiên cứu về cấu trúc vốn, được định nghĩa là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần. Thứ hai, nghiên cứu về kỳ hạn nợ là quyết định lựa chọn giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Nếu chúng ta tập trung vào kỳ hạn nợ, các phân tích thực nghiệm đã chứng minh trong bốn thập kỷ qua cho thấy mâu thuẫn đại diện giữa các chủ sở hữu và người quản lý (Rajan & Winton, 1995; Datta, Iskandar-Datta & Raman, 2005; Jiraporn & Kitsabunnarat, 2007), giữa Lê Thị Lanh, Trường Đại học Kinh tế Tp.HCM Ngô Văn Toàn, Trường Đại học Tài chính - Marketing TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 10 chủ sở hữu đa số và chủ sở hữu thiểu số (La Porta, Lopez-De-Silanes & Shleifer, 1999; Claessens, Djankov, Fan & Lang, 2002; Faccio & Lang, 2002; Dyck & Zingales, 2004) và chủ sở hữu với chủ nợ (Jensen & Meckling, 1976; Myers, 1977; Barnea, Haugen & Senbet, 1980; Barclay & Smith, 1995) đã có một tác động đáng kể đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Nói chung, các mâu thuẫn đại diện (giữa người chủ và người đại diện) và chi phí liên quan phát sinh từ việc lựa chọn ngược và rủi ro về đạo đức. Sự lựa chọn ngược xảy ra khi lựa chọn người đứng đầu đại diện; người này có năng lực, cam kết siêng năng hoặc đạo đức nhiều hơn người chủ đã kỳ vọng hoặc quyền lợi kém liên kết hơn được tin tưởng đầu tiên bởi người đứng đầu. Thay vào đó, rủi ro đạo đức có nguồn gốc từ hoa hồng hoặc do thiếu hành động bởi đại diện là tác nhân gây hại cho người đứng đầu (Chrisman, Chua & Litz, 2004). Khi xem xét các công ty gia đình, chúng ta có thể lập luận rằng họ có những cơ cấu tài chính và người quản lý đặc biệt, bởi vì họ có quyền sở hữu tập trung và kém đa dạng, các tầm nhìn đầu tư lâu hơn, sự tham gia tích cực của các thành viên trong gia đình vào việc quản lý các công ty và họ là thế hệ lãnh đạo công ty gia đình (người sáng lập hoặc thế hệ sau) (Cheng, 2014). Những đặc thù này dẫn đến mức độ ảnh hưởng lớn và mâu thuẫn đại diện trong các công ty gia đình, điều này thực sự đáng để xem xét và giải thích, đặc biệt là liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty gia đình. Hơn nữa, các công ty gia đình thường có các đặc điểm phi tài chính riêng, được cho là có liên quan đến gia đình và công việc kinh doanh của gia đình, từ đó dẫn đến việc tăng cường tính tự chủ và kiểm soát, sự gắn kết gia đình, sự hỗ trợ và lòng trung thành cũng như sự hài hòa, tự hào, tôn trọng và thân phận (Zellweger, Nason, Nordqvist & Brush, 2011). Điều thú vị là Gomez-Mejia, Takacs- Haynes, Nuñez-Nickel, Jacobson & Moyano- Fuentes (2007) xác định sự đa dạng về kỹ năng xã hội và tình cảm như là một tập hợp các khía cạnh phi tài chính bao gồm tính thống nhất, khả năng ảnh hưởng và sự tồn tại gia đình. Ngược lại, định hướng kỹ năng xã hội và tình cảm này tạo ra các vấn đề quản trị cụ thể và sự khác biệt hành vi giữa các công ty gia đình và các tổ chức phi gia đình (Kalm & Gomez-Mejía, 2016), hơn nữa điều này có khả năng giải thích về hình thành tỷ lệ nợ ngắn hạn và dài hạn của công ty gia đình, có thể được xem xét cùng với các khía cạnh của đại diện. Do đó, để phân biệt các khía cạnh về đại diện và sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm chỉ đề cập đến những khía cạnh được cho là có ảnh hưởng đến quyết định kỳ hạn nợ của công ty gia đình. Tuy nhiên, trong tài chính có rất ít nghiên cứu về phân tích mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ và các công ty gia đình (Díaz-Díaz, García-Teruel & Martínez- Solano, 2016), mối liên hệ giữa sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm và kỳ hạn nợ hầu như không có nhiều nghiên cứu. Do đó, nghiên cứu này tiến hành phân tích các mối quan hệ có thể có giữa mâu thuẫn đại diện, các vấn đề phát sinh về sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm và kỳ hạn nợ trong các công ty gia đình, trong mối quan hệ về cấu trúc quyền sở hữu và quản lý, từ đó đề xuất các bước thảo luận thực nghiệm. Kết quả thực tiễn chính là kết quả nghiên cứu thực nghiệm tiếp theo về chủ đề này, nó có thể khuyến nghị chính phủ áp dụng các chính sách cụ thể để hỗ trợ tốt hơn cho các doanh nghiệp gia đình, cũng như xem xét các đặc điểm riêng biệt và di thường (unique) và phi kinh tế (non-economic). Nghiên cứu này lược khảo các nghiên cứu có liên quan đến vấn đề đại diện, kỳ hạn nợ và công ty gia đình. Phần tiếp theo đưa ra định nghĩa về công ty gia đình đồng thời nêu lên các đặc tính tài chính và phi tài chính. Thảo luận từ quan điểm của các công ty gia TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(02) - 2019 11 đình và thông qua các mâu thuẫn đại diện, các vấn đề về sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm, và kỳ hạn nợ 2. Các công ty gia đình 2.1. Công ty gia đình là gì? Các công ty gia đình chiếm một tỷ lệ lớn trong nền kinh tế thế giới ở nhiều quốc gia, tổng sản phẩm quốc nội và việc làm như ở Đức (Klein, 2000), Hà Lan (Floren, 1998), Italy (Corbetta, 1995) và Hoa Kỳ (Astrachan & Shanker, 2003). Doanh nghiệp gia đình chiếm hơn 50% doanh nghiệp thuộc Liên minh châu Âu, chiếm 65% đến 90% các doanh nghiệp ở Mỹ Latinh và chiếm trên 95% doanh nghiệp tại Hoa Kỳ (Pricewaterhouse Coopers, 2007). Các công ty này cũng tạo ra 64% tổng sản phẩm quốc nội ở Hoa Kỳ và 75% ở hầu hết các nước khác. Các doanh nghiệp gia đình sử dụng 80% lực lượng lao động Hoa Kỳ và 85% số người lao động trên toàn thế giới. Tổng cộng 37% trong số 500 công ty thuộc Fortune được kiểm soát bởi gia đình (Poza, 2007) và trên tổng thể các doanh nghiệp gia đình chiếm khoảng 46% các công ty chỉ số S&P (Standard & Poor's) 1500 (Chen, Chen, & Cheng, 2008). Theo Hội doanh nghiệp trẻ Thành phố Hồ Chí Minh (YBA) thì có 1/3 trong số 500 công ty lớn nhất thế giới là công ty gia đình. Bình quân tại các quốc gia phát triển có từ 40% – 60% công ty tồn tại thuộc loại hình này. Tại Việt Nam, trong top 100 doanh nghiệp lớn nhất, có 14 công ty gia đình. Tầm quan trọng của công ty gia đình trên thế giới đã khơi gợi ý tưởng nghiên cứu về tham gia kinh doanh của công ty gia đình từ cuối những năm 1980 (Benavides-Velasco, Quintana-García & Guzmán-Parra, 2013) điển hình là các nghiên cứu trong thời gian gần đây như Rogoff & Heck, 2003; Chrisman, Steier & Chua, 2008; Milton, 2008; Zahra, Hayton, Neubaum, Dibrell, & Craig, 2008; Chua, Chrisman & Bergiel, 2009; Debicki, Matherne, Kellermanns & Chrisman, 2009; Steier, Chua & Chrisman, 2009. Tuy tầm quan trọng của các công ty gia đình được thừa nhận, nhưng không có định nghĩa chính xác về công ty gia đình được chấp nhận rộng rãi. Thông thường các công ty gia đình được xác định dựa trên phần trăm cổ phần của gia đình có quyền kiểm soát doanh nghiệp (Barth, Gulbrandsen, & Schøne, 2005; Amore, Minichilli, & Corbetta, 2011) hoặc sự có mặt của một thành viên trong gia đình trong ban quản lý cấp cao hoặc trong hội đồng quản trị (Anderson & Reeb, 2003). Một vài tác giả sử dụng định nghĩa về sự đa dạng hoạt động của các công ty gia đình (Astrachan & Shanker, 2003), trong khi một vài người khác lại sử dụng tỷ lệ đóng góp các loại hình khác nhau của gia đình (Astrachan, Klien, & Smyrnios, 2002) hoặc sử dụng các hệ thống kiểu hình công ty gia đình (Sharma, 2003). Villalonga & Amit (2010) xem xét bốn định nghĩa có thể có của các công ty gia đình, qua đó họ tính đến sự tham gia của gia đình một cách rõ ràng khi các công ty này đang ở trong thế hệ thứ hai hoặc thế hệ sau đó. Cheng (2014) định nghĩa một công ty gia đình là một công ty trong đó người sáng lập hoặc con cháu của gia đình sáng lập tiếp tục nắm giữ các vị trí trong ban lãnh đạo, phục vụ trong hội đồng quản trị hoặc các cổ đông chi phối (blockholders). Các nghiên cứu khác xem xét vai trò đặc biệt của việc thành lập các công ty gia đình về chính sách đầu tư (Anderson, Duru, & Reeb, 2012), hiệu quả hoạt động công ty (Anderson & Reeb, 2003) và chi phí đại diện của nợ (Anderson, Mansib, & Reeb, 2003). Cần phải nhấn mạnh rằng việc sử dụng một định nghĩa chung của công ty gia đình có những thuận lợi và hạn chế. Từ quan điểm đầu tiên, định nghĩa này cho phép so sánh các nghiên cứu khác nhau, cung cấp sự khách TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 12 quan đối với phân loại thực tế của gia đình và theo đó các kết quả nghiên cứu có thể khái quát hơn (Cheng, 2014). Tuy nhiên, nếu chúng ta nhìn vào những bất lợi, một định nghĩa duy nhất của công ty gia đình có thể không rõ ràng, vì nó sẽ không xem xét những khác biệt căn bản tồn tại trong các khung pháp lý và thể chế khác nhau (Carney, 2005; Dyer, 2006). Vì mục tiêu của nghiên cứu này là tiếp cận bằng phân tích lý thuyết, không tiến hành nghiên cứu thực nghiệm, có nghĩa là hiện thực hóa (operationalizes) khái niệm về công ty gia đình bằng tiếp cận của Diễn đàn kinh tế thế giới (World economic forum) (2013). Điều này cũng có nghĩa là xem công ty gia đình là một công ty trong đó sự sáng lập có những ảnh hưởng đáng kể thông qua quyền sở hữu vốn cổ phần, quyền kiểm soát hoặc quản lý và một nhóm người có liên quan đến huyết thống, hôn nhân, nhận nuôi con nuôi có đòi hỏi về việc kinh doanh gia đình hoặc tài sản gia đình. Tóm lại, ở mức độ nào đó, định nghĩa này đủ rộng để bao gồm ảnh hưởng của gia đình trong việc quản lý và kiểm soát thực tế đối với các công ty gia đình. Trên thực tế, định nghĩa này thậm chí còn rộng hơn các định nghĩa đã được sử dụng trong nhiều nghiên cứu (Anderson & Reeb, 2003, Villalonga & Amit, 2006; Ali, Chen & Radhakrishnan, 2007; Cheng, 2014) và có thể bao gồm sự tham gia của một thành viên trong gia đình ở công ty, như là giám đốc, quản lý, cổ đông chi phối hoặc chỉ là người họ hàng, bất kể thế hệ đang được xem xét. 2.2. Các đặc tính của công ty gia đình Những đặc trưng riêng biệt của các công ty gia đình là lý do nghiên cứu về các công ty gia đình. Do đó, điều quan trọng là thảo luận các tính năng đặc trưng này,nó có thể được chia thành hai nhóm chínhmột mặt liên quan đến tài chính của công ty gia đình và mặt khác là những vấn đề phi tài chính; tuy nhiên, cả hai đều có tầm quan trọng đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty gia đình. Nhóm thứ nhất chủ yếu liên quan đến là chủ sở hữu gia đình có khuynh hướng nắm giữ các vị trí cổ phần không thay đổi và các vị thế cổ phần tập trung trong các công ty của chính họ (Ali, Chen & Radhakrishnan, 2007). Điều này có nghĩalà phần lớn tài sản cá nhân của họ được đầu tư vào công ty và mặt khác những người sáng lập hay họ hàng hoặc con cháu là cổ đông lớn. Nhóm thứ hai, các thành viên trong gia đình chủ động quản lý các công ty của họ hoặc là giám đốc điều hành hàng đầu hoặc giám đốc và yếu tố này cho phép họ thể hiện sự ưu tiên của họ (Cheng, 2014); điều đó cho thấy có một ảnh hưởng rất lớn đến chiến lược hoạt động trong công ty của chính họ. Khi xem xét các đặc điểm nhóm thứ hai, các công ty gia đình đã quan tâm đến sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm. Chúng là một loạt các khía cạnh phi tài chính của chủ gia đình bắt nguồn từ những hoạt động kinh doanh (Gomez-Mejia, Takacs-Haynes, Nuñez-Nickel, Jacobson & Moyano- Fuentes, 2007) như đã định nghĩa trước đây. Để duy trì và nâng cao sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm, gia đình phải duy trì sự kiểm soát và gia tăng sự ảnh hưởng đến hoạt động và quyền sở hữu của công ty, chuyển giao công việc cho các thế hệ tương lai, đồng thời duy trì ảnh hưởng và danh tiếng của gia đình (Naldi, Cennamo, Corbetta & Gomez-Mejia, 2013). 3. Các mâu thuẫn đại diện, sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm và kỳ hạn nợ 3.1. Mối quan hệ giữa các người chủ và người quản lý trong công ty gia đình: Các mâu thuẫn đại diện, sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm và kỳ hạn nợ Mâu thuẫn đại diện giữa chủ sở hữu và người quản lý (Berle & Means, 1932, Jensen TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(02) - 2019 13 & Meckling, 1976), gọi là Mâu thuẫn đại diện I (Agency Problem I) (Villalonga & Amit, 2006), phát sinh từ việc tách quyền sở hữu khỏi quyền kiểm soát (Fama & Jensen, 1983a) khi có sự tách biệt giữa quyền của chủ sở hữu và người quản lý. Trong tương lai với tư cách là cổ đông đại diện, họ có thể bị cám dỗ để thực hiện các hành vi chỉ có lợi cho chính họ, thay vì tạo ra sự giàu có của cổ đông (tình huống này có thể xảy ra thông qua các hoạt động khác nhau). Ví dụ, người quản lý cơ hội có thể mưu đồ quyền lực (empire- building) bằng cách khiến công ty phát triển lệch ra khỏi quy mô tối ưu hoặc duy trì các nguồn lực chưa được sử dụng nhằm gia tăng lợi ích cá nhân (Chen, Lu & Sougiannis, 2012). Trường hợp khác, người quản lý có thể cố gắng đa dạng hoá doanh mục đầu tư bằng cách đầu tư vào các dự án có giá trị hiện tại ròng (NPV) âm hoặc giảm khoản nợ chưa trả của công ty (Friend & Lang, 1988) để giảm rủi ro cho những việc làm không thể thay đổi được (Amihud & Lev, 1981). Một hành vi cơ hội khác là đầu tư ngăn chặn (entrenching investment), người quản lý có thể tự bảo vệ mình bằng cách thực hiện các khoản đầu tư đặc biệt, khiến cho các cổ đông khó lòng thay thế họ. Hơn nữa, theo một số nhà nghiên cứu, các điều khoản chống lại sự nắm quyền kiểm soát (anti-takeover) cho phép người quản lý tự bảo vệ bản thân mình từ vai trò kỷ luật của thị trường để kiểm soát công ty dẫn đến tình trạng xung đột giữa đại diện và các cổ đông trở nên tồi tệ hơn (Straska & Waller, 2014). Mâu thuẫn đại diện giữa chủ sở hữu và người quản lý có thể sẽ lớn dần khi chủ sở hữu được phân tán giữa nhiều cổ đông, điều này giúp người quản lý có thể dễ dàng khai thác sự bất cân xứng thông tin giữa người quản lý và chủ sở hữu. Những xung đột này được loại bỏ khi công ty được quản lý bởi một chủ sở hữu duy nhất (Fama & Jensen, 1983). Theo đó, sự hiện diện của những cổ đông lớn hạn chế cơ hội của người quản lý vì các cổ đông lớn có động lực mạnh mẽ để tham gia kiểm soát các hoạt động (Shleifer & Vishny, 1986; McConnell & Servaes, 1990). Trên thực tế, lợi nhuận trên cổ phần cổ đông lớn hơn chi phí giám sát trên người quản lý (Shleifer & Vishny, 1986). Thêm vào đó đôi khi những người nắm giữ cổ phần là các cổ đông thuộc tổ chức có năng lực cực kỳ tốt cho phép họ quản lý tốt hơn khi so sánh với cổ đông thiểu số (Sun, Ding, Guo & Li, 2016). Hơn nữa, những mâu thuẫn đang có xu hướng giảm khi tỷ lệ cổ đông quản lý tăng lên, điều này dẫn đến sự kết hợp lợi ích giữa người quản lý và các cổ đông (Jensen & Meckling, 1976). Tuy nhiên, với một số tác giả (Brailsford, Oliver & Pua, 2002; Florackis & Ozkan, 2009; Sun, Ding, Guo & Li, 2016), các quan tâm này chỉ đúng ở mức độ quyền sở hữu quản lý (managerial ownership), điều này sẽ biến mất khi cổ đông có quyền quản lý (managerial shareholding) tăng cao lên, bởi vì quản lý muốn tránh số lượng nợ lớn làm tăng rủi ro không thể đa dạng hoá của chính họ (Amihud & Lev, 1981), có nghĩa là đầu tư vào các dự án có NPV dương. Một cách khác để ngăn cản hành vi ích kỷ của quản lý là giảm bớt dòng tiền mà quản lý có thể sử dụng không hiệu quả gây tổn thất đến cổ đông(Lopez-Gracia & Mestre- Barberá, 2015). Việc làm này có thể đạt được thông qua gia tăng đòn bẩy (Jensen, 1986). Các quản lý cũng có thể nguyên tắc hơn bằng cách giảm kỳ hạn nợ, bởi vì hành vi của họ được kiểm soát thông qua các chủ nợ, thông qua thường xuyên đảo nợ (Stulz, 2000). Có thể lập luận rằng các công ty gia đình không cần các cơ chế cụ thể và thậm chí họ cũng không cần phải có cơ chế phòng vệ để điều chỉnh lợi ích của nhà quản lý với lợi ích của chủ sở hữu. Các nhà nghiên cứu cho rằng, các công ty gia đình không bị ảnh TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 14 hưởng bởi những mâu thuẫn đại diện chủ yếu giữa chủ sở hữu và các nhà quản lý (Becker, 1974; Eisenhardt, 1989; Daily & Dollinger, 1992). Vấn đề này có thể được giải thích thêm như sau: Thứ nhất, được mô tả bởi Chrisman, Chua & Litz (2004), chi phí đại diện giữa người quản lý và cổ đông phát sinh khi người trước đây chăm lo lợi ích của mình bằng chi phí của người sau. Tuy nhiên, các công ty gia đình cũng cố gắng để đạt được các mục tiêu phi kinh tế trong chừng mực mà các nhà quản lý yêu cầu bằng cách cung cấp việc làm cho các thành viên có khả năng kém, thực sự không có chi phí đại diện. Hơn nữa, các thành viên trong gia đình có thể tạo ra một ban kiểm soát để hỗ trợ các ưu tiêu của gia đình và thỏa mãn quyết định về sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm của họ (Gomez- Mejia, Cruz, Berrone & De Castro, 2011). Đôi khi các nhà đầu tư có thể tin rằng một công ty gia đình có thể gặp nhiều vấn đề quản trị bởi những định hướng mạnh mẽ liên quan đến sự đa dạng kỹ năng xã hội và tình cảm. Do đó, các công ty gia đình có thể chỉ định các giám đốc bên ngoài để phát tín hiệu cả về chất lượng và tính hợp pháp (Kalm & Gomez-Mejía, 2016) để có thể gia tăng rủi